货币政策该如何权衡才更合理?

2018-06-22 10:23| 来源:未知

货币政策该如何权衡才更合理?

6月20日,国务院常务会议指出,要坚持稳健中性的货币政策,保持流动性合理充裕和金融稳定运行确定。并确定支持银行开拓小微企业市场,运用定向降准等货币政策工具,增强小微信贷供给能力,加快已签约债转股项目落地。

此消息表明央行近期将实施定向降准政策。对此,部分学者们表示赞同,认为定向降准等宽松政策对当下实体经济无疑是一大利好。同时,一些学者表示担忧,认为货币政策如果放松,去杠杆可能前功尽弃。

这些争论的焦点还是在于如何处理好经济发展、货币政策、金融去杠杆等方方面面的关系问题。在笔者看来,主要应该做好以下几方面的工作。

一是继续坚持稳健中性的同时,货币政策要加大灵活性。当前我国稳健中性的货币政策是适当的,没必要采取总量紧缩性的货币政策强制去杠杆,而主要是结构性政策。当前的高杠杆主要集中在国企与地方政府,需要用行政手段进行干预,坚决去掉国企和地方政府的高杠杆,将闲置和利用效率不高的金融资源有效配置到产业经济最需要、最薄弱的环节中去,从整体上盘活货币信贷资源。由于金融自由化导致金融市场过于混乱与投机,对市场加强监管会造成短暂的收益率波动,从而可能影响到实体经济融资。但是,不能因为存在一些不利影响就放弃对金融市场与金融机构的治理,应继续严厉整治金融市场乱象,为实体经济发展提供“长治久安”的金融生态环境。

同时有数据表明,2017年宏观杠杆率刚刚企稳。在此背景下,货币政策需保持稳健中性,否则杠杆率可能会重新上升、风险进一步加大。因此,货币政策保持稳健中性基调不变,不能有明显宽松,不能出现“大水漫灌”式流动性投放。但是,为应对外部不确定性和内部结构性问题,灵活性和定向支持力度要进一步提高。其实,近期央行货币政策工具操作组合灵活性已显著提高,流动性尺度掌控也在相机而动,为协调多重经济目标之间的关系创造更多空间。尤其是考虑到5月部分指标下降超出预期,表外融资渠道全面收紧,货币政策要更加重视相机抉择,以更好地把握去杠杆节奏,维持市场流动性平衡,实现稳增长与防风险紧平衡。

二是打出降准+加息“组合拳”。当前,定向降准看似有违“货币稳健中性”的政策基调,也与去杠杆的大方向存在冲突,更与全球加息缩表的大趋势背道而驰。然而,在目前的经济环境下,定向降准已经是迫不得已之事。首先,信用债违约有增无减。目前国内已经出现20多起违约事件。同时,信用债连续四周净融资额为负,企业借新还旧的压力倍增。其次,随着去杠杆的推进,银行信贷大幅紧缩,中小企业融资成本陡增。目前一些企业的实际融资成本已经达到20%,而小微企业更是面临无钱可借的境地。再次,A股非但没有走出低迷态势,近期上证指数跌破3000点,创出两年新低,资本市场情绪出现前所未有的悲观。最后, 央行发布的5月份数据显示,社会融资规模增长7608亿元,减少51%,创下22个月来新低。5月末M2增长8.3%,仍旧低位运行。因此,鉴于市场上已经出现流动性紧张的局势,如果没有降准释放流动性,企业信用债危机有可能进一步加码,而中小企业的融资成本还会有增无减,新的金融风险可能会如期而至。

同时,我们还应看到,美联储进行年内第二次加息,同时宣布加快加息步伐。据测算,美国联邦基准利率,将从2015年前的0.5%上浮到2019年的3.1%。美国加息幅度如此之大,各国都无法独善其身。人民币汇率最近一段时间也出现大幅贬值。虽然在资本管制和外汇托底之下,人民币没有大幅贬值的基础。但随着美国加息缩表的大力推进,如果不跟随加息,人民币汇率的贬值压力只会越来越大。更严重的结果是,中美利差不断收窄,资本外流的风险进一步加剧。

这种背景下,用降准对冲加息,用宽松对冲流动性危机,而不改去杠杆的整体基调,同样不改货币中性的整体定位。在降准与加息的对垒中,降准是对冲性的,并非有意为之,也不会大水漫灌;加息是不可避免的,早晚都要上阵。

三是宏观政策要把握去杠杆的力度,积极稳妥压降金融杠杆。杠杆率快速提高存在较大风险需要压降,但这并不意味着要在短期内迅速去杠杆。因为快速降杠杆而引发的风险在国内外都有先例。日本在上个世纪80年代末90年代初迅速降杠杆导致其资产泡沫破裂,经济从此一蹶不振。我国在2015年6月出于清理股票市场场外配资的考虑,股市迅速降杠杆导致当年7、8月份股市流动性危机。因而,要结合杠杆率快速形成的原因,采取适当的措施,去杠杆既要积极也要稳妥。

从金融和实体经济领域高杠杆形成机制的联系上看,加杠杆是资金在金融和实体经济领域循环的结果,只要有资金循环流转就有杠杆存在,这决定了去杠杆也不可能把杠杆都去掉。事实上,杠杆的存在本身就是经济金融发展到一定阶段的结果,根据经济发展的需要,适度的杠杆率是必要的,在去杠杆的过程中需要统筹考虑好金融和实体经济领域。

目前,刚性兑付未能有效打破,导致金融机构为兑付承诺的收益而被迫加杠杆的问题突出,需要把打破刚性兑付作为去杠杆的一个方式,对于金融机构也要减少政府信用背书。同时,货币政策和监管政策在去杠杆的过程中要做好协调配合,监管政策既要强化又要精准以约束金融机构的不当经营行为。要把实体经济的发展能力和融资能力综合考虑,实现两者的合理匹配。对于发展能力较强的经济主体,要及时满足其合理的融资需求;对于发展前景不被看好扭亏无望的机构,也要及时进行破产清算,从而引导资金流向更有效率的领域。